k8·凯发天生赢家·一触即发(中国区)官方网站

新的宏观形势下，2024年年初以来，《关于加强上市公司监管的意见（试行）》《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》等顶层政策及配套制度相继出台，鼓励并规范上市公司参与并购交易的导向明确，通过并购交易提高上市公司资产质量的市场呼声热烈，潜在交易参与方跃跃欲试。

喧嚣之下，冷静地审视涉及上市公司的并购交易，其执行难度往往又让人望而却步。置于特殊而复杂的监管体系中，为公众利益和金融安全的考量，传统封闭式的并购交易被推入公开博弈和公众监督的视野，涉及上市公司并购交易的参与方需履行必要的信息披露义务和取得更严格的内外部批准，交易的容错率更低、不确定性更大，程序合规性稍有差池，交易进程可能因此停滞，甚至最终以失败收尾，交易参与方还可能面临违规审查的风险。

基于上述背景，本文聚焦A股上市公司以不同身份参与并购交易的场景，就交易参与各方相较普通并购交易应关注的特别程序进行框架性梳理，以提示参与方在制定交易方案、把握交易节奏及控制交易风险时有意识地将其纳入考量，更加从容应对交易的不确定因素。

 

 

一、上市公司作为收购方的特别程序

 

 

（一）构成重大交易

作为收购方，上市公司需判断并购交易触及重大交易的何种标准，进而履行内部审议程序和信息披露义务。

以上交所主板为例（A股其他板块的规则与此类似），《上海交易所上市规则（2024年4月修订）》（以下简称“《上市规则》”）将日常经营活动之外发生的“购买资产”交易列入重大交易的类型[1]，如果交易标的的资产总额、资产净额、营业收入、净利润等财务指标或交易的成交金额、产生的利润等交易条件达到规定标准，上市公司应及时披露交易信息。

比照《上市公司自律监管指南第1号——公告格式（2023年12月第二次修订）》（以下简称“《自律监管指南第1号》”）的要求，上市公司需要披露的交易信息包括交易概述、交易对方情况、交易标的基本情况、交易标的评估、定价情况、交易协议的主要内容及履约安排、交易对上市公司的影响等。

同时，A股上市公司的公司章程等治理制度通常将达到披露标准的购买资产交易列为需要经董事会或股东大会批准的交易，未达到披露标准的交易的审批权限通常被授权给董事长/总经理等决策人员或会议，因此在履行上述信息披露义务前，上市公司内部有权机构应按照职权范围完成相关交易的审议。

（二）构成其他特殊交易类型

如果交易同时属于重大资产重组、关联交易等特殊交易类型，上市公司还需要根据特定规则履行对应的内部审议程序和信息披露义务。

以重大资产重组为例，根据《上市公司重大资产重组管理办法（2023修订）》（以下简称“《重大资产重组管理办法》”）及交易所的相关自律监管规则，上市公司在日常经营活动之外购买资产的资产总额、营业收入、资产净额等指标达到一定标准，则交易构成重大资产重组。

重大资产重组交易必须经股东大会以出席会议的股东所持表决权的三分之二以上通过，上市公司须编制并披露重大资产重组预案、重大资产重组报告书等特定文件，在交易的筹划、决策、实施、实施完毕及完毕后的一定期间内持续履行信息披露义务，并根据交易所的自律监管规则或要求按需完成监管问询函回复、内部信息知情人核查、媒体说明会/投资者说明会召开、停牌及复牌等程序，同时需要聘请独立财务顾问、律师事务所、会计师事务所、资产评估机构等服务机构出具特定意见或报告，独立董事需对交易发表意见。

（三）以为支付方式

如果上市公司采用发行、可转换公司债券等方式支付交易对价，上市公司在支付对价前需完成发行相关的内外部审批程序，并履行信息披露义务。

以上交所主板上市公司发行股份购买资产为例，根据《重大资产重组管理办法》《上海交易所上市公司重大资产重组审核规则（2024年4月修订）》的相关规定，上市公司发行股份购买资产须经上交所审核、中国证监会注册。

在股东大会批准交易后，上市公司需委托独立财务顾问向上交所提交申请。申请获受理后，上交所将通过一轮或多轮问询的方式进行审核，直至申请被提交并购重组委员会审议，并最终出具交易符合重组条件和信息披露要求的审核意见，或者作出终止审核的决定。

若交易符合重组条件和信息披露要求，上交所将向中国证监会报送审核意见等文件，中国证监会据此作出予以注册或者不予注册的决定。上市公司收到中国证监会予以注册的批文后，并购交易得以实施，并应在十二个月内实施完毕。

（四）交易实例

某上市公司作为收购方的并购交易实例中，上市公司筹划以新发股份作为支付对价，购买关联方股权并将其吸收合并，该交易同时构成重大资产重组和关联交易，系常见的同一控制下的关联并购交易。

该实例中，上市公司持续履行了信息披露义务，取得了董事会、股东大会对交易的批准，完成了交易所的重组问询回复，并获得交易所、中国证监会对发行的同意。但遗憾的是，上市公司在取得中国证监会批文后不久即突发重大事项，并购交易根据相关监管规则暂停实施，并最终在批文有效期内未能完成，持续两年的筹备工作被画上不完美的句号。

该交易主要的特别程序如下：

 

日期	特别程序
20X2/4/18	发布筹划发行股份购买资产暨关联交易事项公告，停牌
20X2/4/30	签署附条件生效的交易协议，发布董事会决议、交易预案、复牌等公告
20X2/11/24	发布董事会决议、交易报告书（草案）、服务机构意见/报告等公告
20X2/12/9	交易所上市公司管理部出具重组问询函
20X2/12/14	发布董事会决议、交易报告书（草案）修订稿、重组问询函回复等公告
20X2/12/15	发出召开股东大会审议交易事项的通知
20X2/12/30	召开股东大会审议交易事项
20X3/1/11[2]	监管机构受理交易申请
20X3/2/24	发布审核问询回复、交易报告书（草案）修订稿等公告
20X3/3/29	交易所并购重组委会议审议通过交易
20X3/4/17	中国证监会出具同意交易注册的批复
20X3/5/5	发布交易进展公告，由于发生重大事项可能导致交易不符合监管要求，交易暂停实施
20X4/4/16	发布交易批文到期失效的公告，交易未能在批文有效期内完成

 

 

二、上市公司作为出售方的特别程序

 

 

（一）出售资产

在中国证监会和交易所的监管规则中，“购买资产”和“出售资产”通常被视为对等交易，上市公司作为出售方的并购交易中，各方需关注的特别程序与上市公司“购买资产”的情形相似。
同样以上交所主板为例，作为收购方，上市公司需要根据《上市规则》《自律监管指南第1号》《重大资产重组管理办法》等监管规则及公司章程等治理制度的规定履行出售资产相关的内部审议程序和信息披露义务。但考虑到上市公司作为出售方不承担对价支付义务，因此不涉及发行相关的外部审批程序。

（二）交易实例

某上市公司作为出售方的并购交易实例中，上市公司筹划通过产权交易所公开挂牌方式出售其持有的股权资产，该交易构成重大资产重组，系上市公司剥离非主营业务资产的交易行为。

该实例中，上市公司持续履行了信息披露义务，取得了董事会、股东大会对交易的批准，完成了交易所的重组问询回复。虽然该交易的方案简单，但在执行过程中依然出现了因无法及时回复交易所重组问询而取消股东大会的插曲，交易进程因此延后两个月，足见特别程序对交易节奏带来的影响。

该交易主要的特别程序如下：

 

日期	特别程序
20X3/11/14	发布董事会决议、重大资产出售预案等公告
20X3/12/14	发布董事会决议、重大资产出售报告书（草案）、服务机构意见/报告、股东大会通知等公告
20X3/12/19	交易所上市公司管理部出具重组问询函
20X3/12/27	由于未能按预期时限回复交易所问询，发布董事会决议、取消股东大会等公告
20X4/1/30	发布重大资产出售报告书（草案）修订稿、重组问询函回复等公告
20X4/2/7	发布董事会决议、重大资产出售报告书（草案）修订稿、股东大会通知等公告
20X4/2/23	召开股东大会审议交易事项
20X4/4/17	发布交易标的资产过户完成、重大资产出售事实情况报告书、服务机构意见等公告

 

 

三、上市公司作为标的公司的特别程序

 

 

（一）上市公司收购

上市公司作为交易标的的并购中，由于交易前后上市公司控制权发生转移，交易构成上市公司收购行为，收购方取得上市公司的过程中，交易各方和上市公司须履行收购及股份权益变动相关的信息披露义务。特别地，若交易标的并非上市公司，而是上市公司控制权链条上其他主体的权益，并购交易则构成间接收购上市公司的行为，各方同样需要履行信息披露义务。

按照《法（2019修订）》《上市公司收购管理办法（2020修正）》及相关配套规则的规定，通过交易或协议转让等方式，收购方拥有权益的股份达到上市公司已发行股份的5%，应当编制权益变动报告书，向中国证监会、交易所提交书面报告，通知上市公司并予公告；达到已发行股份的5%后，收购方拥有权益的股份每增加或者减少1%，须进行公告，每增加或者减少5%，须再次履行前述报告和公告义务；达到30%后，除非属于法定豁免情形，收购方欲继续增持股份的，应采取要约方式进行，收购人需编制要约收购报告书、聘请财务顾问、通知被收购公司并依法履行公告义务，此时，上市公司董事会应对要约进行调查和分析，对股东是否接受要约提出建议，并聘请独立财务顾问出具意见。

需要说明的是，在间接收购上市公司等情形下，收购方拥有权益的股份在交易完成后可能直接超过30%，此时收购方需履行全面要约义务，向上市公司所有股东发出收购其所持有的上市公司全部股份的要约，否则收购方须将权益份额降至30%以下。

（二）上市公司困境重组

近年来，随着更多交易机会的出现，收购方对上市公司困境重整的关注度提高，参与意愿增强。根据最高人民法院《关于审理上市公司破产重整案件工作座谈会纪要》等规定，相较于普通的重整案件，上市公司重整的程序更为复杂，其顺利推进须获得最高人民法院、上市公司住所地省级人民政府及中国证监会的同意。
为保障上市公司重整有序进行，沪深交易所均已颁行针对破产重整事项的《上市公司自律监管指引》，对重整案中上市公司、投资人、债权人等参与方介入程序的行为规范及信息披露义务进行明确引导。

（三）交易实例

某上市公司作为标的公司的并购交易实例中，收购方筹划通过购买上市公司控股股东100%股权的方式，实现对上市公司的间接收购（记为交易A）。有意思的是，在前述并购交易的交割前，上市公司控股股东进行了自身股权结构的调整，导致其实际控制人发生变更，从而又出现了另一次上市公司的间接收购（记为交易B）。

该实例中，上市公司和收购方、出售方均持续履行了信息披露义务，完成了各项法定报告的编制，并分别聘请服务机构依法出具了意见/报告，最终交易A和交易B有条不紊地在同一天完成了交割。

交易A中，因收购完成后，收购方拥有的权益将超过上市公司已发行股份的30%，其还履行了全面要约义务，最终通过要约收购方式额外购买了上市公司0.8%的股份；然而在交易B中，虽然收购方拥有的权益同样超过30%，但该收购属于免于发出要约的法定情形，因此收购方在履行相关信息披露义务后未发出收购上市公司股份的要约。

 

该交易主要的特别程序如下：

 

日期	特别程序
20X3/2/21(A)	发布筹划控制权变更事项公告，停牌
20X3/2/28(A)	发布控制权拟变更、权益变动报告书、要约收购报告书摘要等公告，复牌
20X3/7/31(B)	发布关于控股股东股权无偿划转的提示性公告
20X3/8/2(A)	交易各方签署附条件生效的股权收购协议
20X3/8/7(B)	发布权益变动报告、收购报告书摘要公告
20X3/8/18(B)	发布收购报告书、服务机构关于收购报告书及免于发出要约事宜的意见等公告
20X3/9/16(A&B)	发布关于控股股东控制权完成工商变更登记、实际控制人变更的公告
20X3/9/21(A)	发布要约收购报告书、服务机构关于要约收购报告书的意见等公告
20X3/10/10(A)	发布董事会决议、董事会关于要约收购的报告书、独立董事意见、独立财务顾问报告等公告
20X3/10/24(A)	发布要约收购期满的公告，停牌
20X3/10/27(A)	发布要约收购结果的公告，复牌
20X3/11/3(A)	发布要约收购完成过户的公告

 

 

四、小结

 

 

相较于普通的并购交易，同时区别于上市公司在交易中作为收购方、出售方和标的公司的不同角色，并购交易各方需遵从监管框架中的不同规则和实践，交易能否有效完成、交易各方合规风险是否可控，均取决于各方对相关规则和监管要求的理解、适用和应对。因此，涉及上市公司的并购交易中，交易各方应对交易方案涉及的特别程序进行充分论证、合理预判、科学规划，谋定而后动，尽量降低特别程序成为并购交易障碍的风险。

 

[1]与重大交易对应的，《上市规则》所称“日常交易”，指上市公司发生的与日常经营相关的购买原材料、燃料和动力、接受劳务、出售产品、商品、提供劳务、工程承包等交易，适用不同的审批及信披规则。并购交易通常不属于“日常交易”。

[2]由于该交易的审核过程跨越发行全面注册制改革，因此该交易的行政许可申请由中国证监会受理，中国证监会审核半程后平移至交易所，交易所按照注册制程序继续推进并完成审核。